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过度的外部耕地依赖将使中国无法调控农产品价格：
美国作为全球最大农产品出口国，通过将农产品转化为燃料乙醇缓解外部石油依赖，其发展乙醇通过扩产计划、对内补贴和进口关税得以支持。未来美国将势必减少农产品出口，由此将带动全球农产品的价格上涨。
中国是一个严重的外部耕地依赖国家，2007年中国进口的大豆、豆油、棕榈油和棉花折合所需耕地在5.43亿亩，外部依赖程度23%，一旦美国做多农产品市场，中国将无法调节。目前的谷物供需平衡仅仅是一个假象，农产品的上涨将最终会在土地上实现其相互传导。
我们认为，中国未来的农产品上涨将更具有爆发性。一方面是目前我国的稻谷、小麦、玉米等谷物的价格长期被压抑；另一方面，国内的耕种结构将使小麦、稻谷转化为大豆、玉米，而稻谷转种需要水田向旱地改造，这一改造要求更大的价差。
我们认为，减缓农产品涨价最好的办法是增加供给，增加供给存在三种选择：给予农产品以合理定价；增加财政对农业补贴；使用转基因种子。
投资逻辑：买涨价、买政策、买资源：
从投资角度考虑，农产品涨价和全面通胀下的选择是投资涨价受益行业和缓解涨价措施的受益行业，即我们一直推荐的“买涨价、买政策、买资源”。
在这轮涨价过程中，我们发现几乎所有的子行业都在抱怨成本上涨，所以买涨价的选择要靠近成本端，对成本具有控制能力的子行业。我们看好番茄酱、种植收租、糖、海参、种猪等对成本具有控制能力明显或成本压力不显著的子行业，以及种子、疫苗等对缓解涨价压力确有帮助的农业服务部门。
重点行业：番茄酱、种植收租、种子
对于番茄酱行业，由于新疆的番茄种植对比别的农作物在经济性上富有竞争力，所以其成本没有明显成本低估；而其售价取决于欧洲价格，欧洲番茄收购价格上涨能支持中国的番茄酱FOB出口价格。同时，我们认为，农户在从事番茄生产的过程中，是由番茄酱加工企业来组织的，加工企业具有主动性和控制能力，他们是有理由在涨价的过程中受益的。
种植收租是一种间接涨价受益行业，因为租金上涨具有刚性，同时，东北地区特殊的水田向旱地转化对农作物价差要求，使其上涨相对于农产品实物价格的上涨存在一定时间上的滞后。
种子行业是我们所提到的提高单产的解决方案之一。转基因种子是未来提高单产的最有效的途径，而现阶段，具有丰富杂交技术和研发投入的公司将依靠种子改良提高单产的过程中明显受益。
过度的外部耕地依赖将使中国无法调控农产品价格
美国做多农产品市场，农产品价格将长期上涨
美国是全球最大的农产品产地和出口国，对于美国占有优势的玉米、小麦、大豆这些农产品而言，至今仍源源不断的向世界出口。
正因为美国在全球农产品生产和贸易过程中具有绝对优势，所以其农业政策直接决定全球农产品的价格波动。
我们认为，从目前美国关于扩大燃料乙醇生产和粮食能源化的种种政策，将从主客观上提高全球的农产品价格。
目前，全球燃料乙醇的主要产地是美国和巴西，美国乙醇生产主要以玉米为原料，而巴西则以甘蔗为主。2006年，两国的乙醇产量占全球产量的70%
美国和巴西作为全球主要的农产品产地，将更多的农产品转化为燃料乙醇符合各自的利益。美国发展燃料乙醇可以减少对外部的石油依赖，而巴西则有利于增加就业机会和农户收入。
但如果从经济角度考虑，以甘蔗为原料则要经济的多。以美国目前近6美分/蒲式耳的玉米价格，吨乙醇玉米成本就在600美元左右；而巴西按照13吨甘蔗出一吨乙醇计算，吨乙醇甘蔗成本不足400美元。所以，美国政府为了在未来的不断扩大的燃料乙醇市场具有充分发言权，扶持本国燃料乙醇的发展，提高关税来限制巴西乙醇的竞争力。目前美国政府给予国内乙醇生产企业每加仑0.51美元的补贴，而对进口的乙醇征收每加仑0.54美元的关税，同时对占美国酒精进口市场7%的中美洲和加勒比海地区的特定国家实行免税措施。
在这种补贴和关税下，06年巴西出口到美国的燃料乙醇17.6亿升，仅占其国内产量的10%。
所以，在目前的高油价背景下，美国作为全球最大的农产品出口国，正在逐步将自身优势的农产品转化为乙醇，而尽管其乙醇成本相比较巴西而言并不具有优势，但其通过补贴和关税，压制巴西，一方面未来可以不过度依赖外部石油进口，另一方面，使自身在未来乙醇市场具有更大的发言权。
一旦美国决心发展燃料乙醇，减少农产品出口，这将成为全球最有利的做多农产品的力量，全球农产品供给将极度短缺，涨价将成为长期趋势。而且，美国减少了农产品的出口后，其政府的农业补贴将越来越多的为本国人民所享受，是符合其自身利益的。
过度依赖外部耕地将使中国缺乏调控农产品价格的能力
对于中国而言，美国做多农产品是外部行为。在这种国际背景下，中国是否具有自身调节余地？
我们的结论是：目前表面上的粮食供需平衡仅仅是假象，过度依赖外部油料供给替代了原本可能出现的缺粮，缺粮的本质在于缺地，而一旦国际市场农产品价格上涨，价格将通过土地在品种间互相传导，中国将缺乏对其上涨的调控能力。
我们目前经常说的缺粮是指是否缺谷物，即小麦、大米和玉米，从这三大主要品种来看，现阶段确实供需平衡。
但我们现阶段的谷物供需平衡，是建立在大量进口大豆、豆油、棕榈油等油脂作物和棉花的基础上的，如果这些农产品满足自给自足，则缺乏大量的耕地面积。
我们将这些油料作物和棉花折算成种植所需的耕地面积，07年中国进口的大豆、豆油、棕榈油、棉花分别相当于3.07亿亩、1.79亿亩、0.23亿亩和0.32亿亩耕地。
2007年，四项农产品进口量折算耕地面积达5.43亿亩。我们以统计局公布的历年农作物总播种面积测算中国的外部土地依赖程度，发现近20年中国的对外依赖程度持续提高，07年底达到了23%。而过去20年中，我国的农作物播种面积并没有明显的下降。
只不过，由于经济体量的增长提高了中国对农作物的需求，但由于较低的收益比，相应的播种面积并没有同比例上升，新增的需求只能寻求增加进口得以平衡。
所以，我们当前的平衡是建立严重的外部依赖的前提下，一旦国际价格开始上涨，中国将呈现从大豆到谷物的价格上涨接力。而作为本身就缺乏耕地的中国，任何人为的调控都是无效的。
中国现阶段压抑的谷物价格将使未来的上涨更具爆发性
前面我们讲到美国的做多行为将使全球农产品价格长期上涨，而中国由于严重的外部耕地依赖任何人为的调控都是无效地。
在过去三年时间里，由于美国的主要农产品玉米、大豆、小麦都上涨了1-2倍，而我国仅有大豆相应上涨了1-2倍，而主要品种水稻、小麦都没有明显上涨，这主要又是什么原因呢？
这主要是因为对于玉米、小麦、稻谷这些进出口贸易量较小的作物而言，其价格由当期的国内供需决定。而大豆由于存在70%的进口依赖，其价格的传导是实时的。
但我们认为这仅仅是短期的现象。农产品不同于其他资源的特性在于其根源在于土地，几乎所有的农作物都能在土地上实现其涨价的相互传导。
但由于农产品在土地上的替代需要跨越不同的种植年度，所以其传导的周期相对较长，而对替代的价差要求也相对较高。
从近两年美国种植面积和农作物价格变化的情况看，农产品呈现全面上涨的特性非常明显。
06年，由于玉米转化为燃料乙醇量迅速增加到40亿加仑，美国玉米价格从2美分/蒲式耳上涨一倍到4美分/蒲式耳，价格的上涨带动种植效益的变化，07年美国大量的大豆种植面积改种玉米，结果大豆的上涨行情贯穿07年全年，从6美分/蒲式耳一直涨到12美分/蒲式耳。08年的情况再次变化，部分大豆改种玉米，结果造成玉米价格从07年底的4美分/蒲式耳涨到目前的6美分/蒲式耳。
我们认为，由于中国不同于美国的种植结构，使农产品的价格传导更为滞后。其结果是外部价格的上涨对玉米和大豆构成直接的价格传导，而对小麦和稻谷的传导相对间接。
从播种条件来看，玉米和大豆构成最直接的替代，因为两者都属于旱地，也都属于需要轮种保持土地肥力。一直以来，中国的大豆单产只相当于美国的一半，所以，我们所采取的策略是保证谷物生产，大豆依赖外部进口。
因为国内的种植大豆的经济效益无法和玉米抗衡，所以国际上的大豆价格上涨体现为国内大豆的实时上涨和玉米价格的跟随上涨。（因为玉米和大豆种植的转化总是容易的）
我们现在所要分析的就是稻谷和小麦的播种面积的变化和价格变化。近两年，国际上的价格上涨却无法带动国内价格，本质上是国内供需平衡。但我们前面讲到，中国本质上是缺地，而大豆和玉米的上涨会吸引农户改种，从而减少小麦和稻谷的供给。
从未来趋势上来看，稻谷和小麦可能被玉米和大豆所替代，危害将逐步显现。
目前中国小麦的主产区在黄淮海地区，那里一直沿袭了冬小麦、夏玉米的种植格局，这一地区大部分小麦生产仍会延续；而水稻的主产区在南方，改种玉米或大豆需要旱地作业，这一地区的生产也将持续。这两部分的危害是价格的扭曲将使这两部分地区种植面积的下降。
其他容易发生变化的主要在东北、西北、西南这些可替代的地区。比如东北地区，早年由于大豆和玉米经济效益不理想，大量旱地改为水田；而现在发生的变化恰恰相反，农户开始将水田改为旱地去种植效益更好的大豆和玉米，而由于水田旱地间的变换要难于仅在旱地上轮种玉米和大豆，所以表现出来的中国的粮价上涨更为迟缓。但如果这种转化一旦发生，可以想象，中国的农产品上涨的爆发力和涨幅将远超越之前的的美国。
如何增加中国农产品供给？
既然我们认定美国将继续做多农产品价格，并且这一趋势不可阻挡，在当前现状下，全球性的农产品涨价和通货膨胀不可避免，而对于一直压制稻谷、小麦等基础农产品涨价的中国，未来的形势将更为严峻。
对中国来说，面对这一现状，增加自身的农产品供给就成为唯一出路。
那怎样才能增加农产品供给，我们认为，存在三种选择：
1.顺应全球农产品涨价，给予农产品以合理定价。在目前这种严重的外部耕地依赖的前提下，只有放开农产品，才能真正的增加农产品供给，使国内农产品消费更加理性，缓解供需压力。
2.增加农业补贴。我们目前的粮食直补仅有600多亿，而美国是1000亿美元，欧盟是500亿欧元。缺乏农业补贴无法刺激农业生产，农户不愿从事缺乏补贴同时价格又低于合理水平的农业生产。而过去的中国油料进口，本质上是变相的国外财政补贴中国农业。
3.使用转基因种子提高单产。中美的大豆和玉米单产相差接近一倍，尤其是近年来单产差距还在扩大。既然我们能进口美国转基因大豆满足需求，就没有国内不种植转基因作物的理由。而一旦使用转基因种子，外部耕地依赖将小于目前测算的5.43亿亩。
投资逻辑：买涨价、买政策、买资源
如果从投资角度考虑，既然我们没有办法战胜全球性的农产品涨价，那不如分享其涨价所带来的好处，所以今年我们提出的农业投资主线是“买涨价、买政策、买资源”。结合前面所提到的农产品涨价不可避免，我们的投资逻辑显然是涨价受益和缓解涨价的措施受益行业。
买涨价并不是所有涨价品种都会受益，我们通过此次猪肉价格的上涨发现，几乎所有的环节都在抱怨自己的成本端在上涨，而行业的价格上涨并没有让自身明显受益。
我们看“玉米－饲料－养殖”这一行业链就非常明显，当前的猪粮比在9以上，远高于经验分析的盈亏平衡点5.5，但养猪农户并没有明显象猪粮比显示的那样获利丰厚。农户会说饲料在涨，同时，仔猪价格的涨幅远高于商品猪，我们发现猪粮比失效了，因为养猪农户不能控制成本。
饲料也是一样，一方面是饲料价格在涨，另一方面是成本端玉米、豆粕也在涨，但我们发现饲料涨价总是被动的和滞后的。所以，在上游玉米持续的涨价过程中，饲料行业的毛利率总是下滑的，从04年开始的玉米价格上涨带动饲料价格的跟随上涨，使我们用来衡量饲料行业实时毛利率的指标――猪料玉米比持续下降（即猪饲料价格除以玉米价格）。
而近阶段猪料玉米比的回升来自于上游玉米价格的滞涨，在上游价格将近半年的滞涨过程中，饲料价格开始滞后上涨，从而拉动猪料玉米比的恢复，带动饲料行业的景气恢复。
但我们认为由于饲料行业的景气恢复是暂时的，在我们预期上游价格的长期上涨背景下，在饲料行业缺乏对上游成本具有控制力的前提下，这种景气恢复只是阶段性的。而随着未来上游价格的再次上涨，猪料玉米比降会继续下滑。
所以，尽管农业中很多子行业的产品价格都在上涨，但并不是每个子行业都能实质受益。所以，我们看好在农产品涨价过程中对成本具有控制的能力，而显然，越接近于成本原料端的子行业在涨价过程中越有利，也将更为纯粹的分享到涨价所带来的好处。
在整个农产品涨价过程中，我们看好番茄酱、种植收租、糖、海参、种猪等对成本控制能力明显或成本压力不显著的子行业，以及种子、疫苗等对缓解涨价压力确有帮助的农业服务部门。而对偏中下游和大众消费类，在整个农产品涨价过程中，我们认为他们的成本上升压力将是持续的，而任何成本压力减缓都只是阶段性的。
重点行业和重点公司
番茄酱
我们认为番茄酱加工是具有部分成本控制的子行业，番茄收购具有80公里的运输半径，决定了番茄加工生产具有分割性，同时农户番茄生产往往是通过粗加工企业来组织的。在整个番茄涨价过程中，粗加工企业能分得涨价的一杯羹。
国内的番茄酱行业对比欧洲的优势集中在番茄成本上，而目前新疆的番茄种植的优势仍负有竞争力，决定了国内番茄酱企业的成本不存在大幅上升的可能。而欧洲由于补贴的减少，番茄成本上涨，进而拉动欧洲番茄酱价格的上涨。
我们投资中国番茄酱的逻辑在于，中国番茄酱价格跟随欧洲上涨，而欧洲价格由于补贴变化，种植面积在下滑，而保证番茄种植的唯一举措在于提高欧洲番茄的收购价格，这将进一步提高欧洲番茄酱价格，进而支持中国的FOB价格。即欧洲如果不提高番茄收购价格，播种面积减少，供给减少，番茄酱涨价；如果提高番茄收购价格，成本上升，番茄酱也会涨价。
种植收租
北大荒是最为典型的种植业租金收入的公司，公司将所属的土地租给农户获取租金收入。
之前北大荒的租金增速一直很低，维持在年均5%的增速附近，07年租金收入达到了12%。北大荒的种植面积用途来看，公司的主要前三大种植品种分别是水稻、大豆和玉米。
水稻的价格长期被压制，而大豆07年前经济效益持续偏低，我们前面讲农产品粮食作物的种植替代会在地上实现其价格传导，07年水田改成旱田仅仅是个开始。未来可以预期的是或者水稻、大豆的持续涨价提高租金收入，将水稻改成大豆或者玉米提高农民收入，不管是哪一种形式，我们预期租金的上升幅度很可能不会低于07年。
我们前面分析的结论是国内的外部耕地依赖是很难通过内部调控改善的，这样，农产品价格的上涨将使长期被压抑的水稻、小麦等价格爆发式上涨，而北大荒作为以水稻、大豆会主要种植作物的公司，未来租金将会明显上升。
现阶段，我们给予北大荒“中性”评级，主要考虑到爆发式的租金上升在时点上是不可预期的，短期看公司的估值过高（08年50-60倍PE）。
种子
一个改善耕地面积不足的有效途径是提高单产，由于我国仅在棉花等少数非粮农产品上允许使用转基因种子，致使我国的粮食作物单产远低于美国。以大豆为例，美国的转基因大豆亩产是我们的将近一倍，尤其是近20年，中国大豆单产处于停滞阶段，而同期美国单产仍在继续增长。
在我国采取依赖外部油料的过程中，进口的基本上是美国的转基因大豆，相同于我们日常已经在不断的接触并食用转基因粮食了。与其这般从外部进口转基因作物，不如我们自己在国内也从事这方面的生产。而转基因技术的使用，将有效的提高粮食作物的产量，提高生长的稳产性和抗病能力。
从国内现有种业公司的现状来看，很难具有转基因研发和进展的能力，不仅仅是转基因，现有杂交品种的研发投入和进展也是远远落后。现有杂交品种的研发，需要大量的杂交试验和各个环节的不同系数的结果比较，这都要求有大量的投入才能达到，国内种业的每年投入从几百万到小几千万不等，而全球领先的杜邦先锋和孟山都每年的研发投入都在5亿美元以上，也就是说他们一年做的试验相当于我们几十年的试验，要得出理想的品种结果，我们要落后很多。
而建立在杂交技术之上的转基因技术，我们更要落后很多。所以，对于能在一定程度上提高我们单产水平的杂交技术和转基因技术，我们认为未来可能更大的是杜邦先锋、孟山都这些外资技术，或者能有效从这部分外资技术学习或受益的中资公司。
我们一直推进的敦煌种业和登海种业就是其中代表，合资的登海先锋起步较早，敦煌先锋未来的市场空间更为广阔，两家先锋的合资公司堪称“一高一快”。
由于登海先锋先行一步，其利润体现当前就可以看到，而08年登海先锋的净利润将超越1亿元；敦煌先锋由于其目标市场容量更大，而当下先锋种子对土壤肥沃性要求较为严格，占据东北春玉米带的敦煌先锋市场竞争力将强于其在黄淮海地区的表现。
从目前两家先锋合资公司的表现来看，我们认为这仅仅是他们快速增长的开始。而从我们前面所提到的一旦开展推广转基因种子，拥有成熟技术和成熟运作经验的先锋（中国）最有可能从中获益。
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