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四月份新船订单快速回升
去年新船订单创纪录，达到24090万载重吨，同比增长40.3％；年底手持订单50150万载重吨，增长64.83％。我国承接9845万载重吨，增长132％，占世界份额的42％，提高12个百分点。一季度订单有所下降，4月份快速回升。今年一季度新船成交2958万载重吨，同比下降24.54％；我国承接790万载重吨，同比下降60.7％，占世界份额的26.7％；韩国承接了三分之二的新船订单。4月份，随着航运市场好转，新船订单快速回升，达到1635万载重吨，其中我国承接794万载重吨，占48.6％，超过韩国。
船价继续维持高位
去年散货船价格上涨幅度较大。按照挪威佛力士统计数据、月底船价进行平均，好望角、巴拿马和大灵便型散货船价格分别上涨34.72％、23.07％和28.55％。油船和集装箱船也有不同程度上涨，在10％左右。
今年以来船价维持高位。散货船成交价基本没有变化，只有好望角型略有下降；油船相对活跃，VLCC、苏伊士、阿芙拉油船分别上涨600、400和400万美元，幅度4.1％、4.4％和5.5％；3500TEU船上涨150万美元，幅度2.4％；克拉克松新船价格指数微涨到185点。
今年前2个月行业继续高速增长
金属船舶制造业连续多年利润翻番。去年前11个月，船舶工业收入增长62％，利润增长136％；其中造船利润增长175.9％，占行业利润总额61.08％；修船利润增长109％，占利润总额的34.05％。
今年修船和船配增速加快。前2个月，船舶工业收入增长76％，利润增长140.8％；其中造船增长133.2％，修船增长164.4％，船配增长130.9％。和去年相比，修船和船配增速明显加快。相对造船来说，修船和船配对钢材涨价的敏感度要低很多。
造船上市公司季报喜人
去年毛利率继续提高，造船公司年报高增长。去年造船上市公司收入平均增长56.3％，提高20.57个百分点；净利润平均增长163.26％，提高84.29个百分点；平均毛利率24.48％，提高5.45个百分点。
今年一季报继续高增长。一季度，造船上市公司收入平均增长17.06％，净利润平均增长111.94％；毛利率25.25％，同比提高5.39个百分点，也高于去年全年0.77个百分点。由于库存因素，我们预计船板涨价未在季报中充分体现。
投资策略
我们预计今年船舶工业仍会保持很高的增长比率，其中造船业收入增长60％、利润增长75％左右。虽然目前国内造船企业17.68倍的动态市盈率和日、韩主要船企相比偏高，但国内造船从所处生命周期、成长性和盈利能力看，应享受一定溢价。建议继续关注中船和广船。
风险因素提示船板价格上涨、人民币升值和新船订单下滑。
四月份新船订单快速回升
去年订单创纪录
去年新船订单创纪录。根据克拉克松的统计，2007年全世界新船订单达到创纪录的24090万载重吨，比2006年增长40.30％；全年造船完工量8110万载重吨，同比增长7.42％；截至去年年底手持船舶订单50150万载重吨，同比增长64.83％。
散货船是成交主体。在去年新船成交船型分布中，散货船占绝对主导；全年成交散货船订单14816万载重吨，同比增长1.92倍，占去年全年新船成交总量的61.5％。中国因素、港口堵塞、船龄老化、运河扩建等因素是造成去年散货船火爆的主要原因。去年全年油船成交4426万载重吨，同比下降48.4％，占成交总量的18.37％；集装箱船成交3669万载重吨，同比增长66.77％，占总量的15.23％，万箱以上的超大集装箱船成交活跃。
我国份额快速上升。我国去年承接新船订单9845万载重吨，同比增长132％，占世界份额的42％，同比提高12个百分点；其中散货船占绝大多数，共承接散货船订单8150万载重吨，占82.78％，承接量占世界散货船总量的55.8％。去年我国造船完工量1893万载重吨，同比增长30％，占世界份额的23％，提高4个百分点；年底手持订单15889万载重吨，增长131％，占世界份额的33％，提高9个百分点。
今年一季度订单有所下滑
一季度新船成交下滑。今年一季度，世界新船成交450艘、2958万载重吨左右，和去年同期相比下降24.54％。但和以前年度相比，仍然处于相对较高的水平。今年一季度新船成交有所下滑主要是由于：次贷危机带来造船融资困难、铁矿石谈判影响定造计划、手持巨额订单对未来运力投放的担心等。
从船型构成上来看，散货船仍然占主导。一季度散货船共成交订单1578万载重吨，占成交总量的53.3％，占一半以上；油船成交854万载重吨，占成交总量的28.9％；集装箱船成交324万载重吨，占10.9％。散货船继续兴旺出于对未来铁矿石等大宗散货运量稳步增加的预期；单壳油轮淘汰日期逐渐临近，油船市场逐渐复苏，特别是VLCC成交活跃；集装箱船市场继续平稳。
韩国承接近三分之二的新船订单。从国别竞争来看，一季度我国累计承接新船订单124艘、790万载重吨，承接量同比下降60.7％；占世界份额的26.7％，同比下降24.6个百分点。而韩国累计承接订单182艘、1855万载重吨，同比增长76.7％；占世界份额的62.7％，同比提高35.9个百分点。一季度，韩国承接了约占世界三分之二的新船订单，主要是由于：重视好望角型散货船；FPSO、超大型集装箱船、LNG船等高附加值船舶订单垄断；LNG项目推迟，2009～2011年有新的船位空余。
四月份新船订单快速
回升4月份，全球新船成交153艘、1635万载重吨；和前三个月相比，新船订单快速回升；主要原因是铁矿石谈判基本结束，航运市场逐渐好转，其中波罗的海干散货运价指数快速上涨，5月初重新站上一万点，船东对未来的航运市场继续看好。在新船承接中，油船表现比较突出，共成交751万载重吨，占当月新船成交总量的45.9％。前4个月，VLCC新船成交已经快接近去年全年水平。
从国别来看，4月份我国承接新船订单794万载重吨，占当月订单总量的48.6％，超过韩国的730万载重吨。前4个月累计，我国承接新船订单1584万载重吨，世界份额34.5％，低于去年全年42％的份额水平；韩国承接订单2585万载重吨，占世界份额的56.3％，和去年相比大幅提高。
我们预计全年新船成交量在1.4亿载重吨左右，和去年相比有较大幅度下降，与过去5年平均水平基本相当。其中散货船保持相对旺盛，油船较快回升，集装箱船维持稳定，海洋工程继续活跃，LNG、LPG船持续清淡。我国承接新船订单4200万载重吨左右，占世界份额的30％，低于去年，和前年水平基本持平。
船价继续维持高位
去年散货船价格涨幅较大
根据挪威佛力士公司的统计数据，我们把月底成交价数据进行平均，2007年散货船的平均成交价上涨幅度较大，都在20％以上。17万吨的好望角型散货船上涨34.72％，7.4万吨的巴拿马型散货船上涨23.07％，5万吨大灵便型散货船上涨28.55％。油船也有不同程度上涨，基本在10％以下，15万吨苏伊士油船上涨11.47％。
集装箱船价格也有一定涨幅。按照克拉克松的统计，1000TEU的集装箱船2007年年底船价和年初相比，上涨25％，达2750万美元；3500TEU集装箱船上涨10.5％，达6300万美元。克拉克松新船价格指数从年初的169点上涨到184点，上涨幅度8.9％。
今年以来船价维持高位
今年以来，船价整体还是呈现上涨走势。散货船去年上涨幅度较大，今年维持高位，其中好望角型散货船价格略有下降。油船相对活跃，VLCC上涨600万美元，幅度4.1％；苏伊士、阿芙拉油船都上涨400万美元。中型集装箱船3500TEU上涨150万美元，幅度2.4％。克拉克松新船价格指数上涨1点到185点。我们认为，成本上涨、短期卖方市场格局、船厂手持3年以上订单等因素，对未来船价构成有力支撑。新船成交价将继续维持高位，短期下跌的可能性不大。但针对国内船企来说，由于人民币升值因素，高企船价实际上在小幅下降。
今年前2个月行业继续高速增长
造船连续多年翻番增长
去年前11个月，我国1059家规模以上船舶工业企业实现主营业务收入1901亿元，同比增长62％；实现利润总额185亿元，同比增长136％。这是我国船舶工业连续多年来增速超过100％。其中，金属船舶制造业实现利润113.12亿元，同比增长175.9％，占船舶工业利润总额的61.08％；船舶修理及拆船企业实现利润总额62.6亿元，同比增长109％，占利润总额的34.05％；船舶配套设备企业实现利润9.1亿元，同比增长30％，占利润总额的4.86％。金属船舶制造业已经是连续5年利润增速在100％以上。
今年修船增速加快
今年前2个月，我国船舶工业实现收入约320.3亿元，增长76％；利润总额约31.5亿元，增长140.8％。其中，金属船舶制造实现利润16.16亿元，增长133.2％；船舶修理及拆船实现利润13.37亿元，增长164.4％；船舶配套实现利润1.94亿元，增长130.9％。船板涨价对修船和船配敏感度较小，修船和船配增速明显加快。
造船上市公司季报喜人
毛利率提高，年报高增长
去年，造船业上市公司平均收入增长56.30％，比2006年提高20.57个百分点；净利润增长163.26％，比2006年提高84.29个百分点；扣除公允价值变动和投资收益影响，净利润实际增长138.28％，提高61.31个百分点。公允价值变动收益对广船国际的净利润影响较大，扣除后净利润增长129.8％；而中船股份的股票投资收益占公司净利润的79.27％，扣除后净利润增长78.08%，远低于扣除前的利润增速水平。
即使考虑到其他因素（公允价值、投资收益），造船业去年主营净利润增速也在100％以上，业绩超高速增长的主要原因是：订单充足，完工量（造船、主机、修船和龙门吊）快速增加；船价上涨，造船毛利率快速上升。去年平均毛利率24.48％，比2006年提高5.45个百分点。
从现金流量来看，上市公司现金流充足，去年平均每股经营现金流量达到4.71元，每股净现金流量5.48元。从偿债能力来看，去年平均流动比率1.27倍，提高0.11倍；速动比率1.13倍，提高0.15倍；资产负债率69.46％，同比下降7.55个百分点。从资产营运能力来看，应收帐款周转率高达35.16次/年，提高3.9次/年；存货周转率5.36次/年，略降0.43次/年。
船板涨价未充分体现，季报业绩继续快增
今年一季度，造船上市公司平均收入增长17.06％，比去年同期下降8.3个百分点；利润增速111.94％，同比提高34.83个百分点；扣除公允价值变动和投资收益后的净利润增长108.70％，同比提高40.88个百分点。其中，中船业绩实际业绩增长74.24％，因为同比去年一季度扣除了外高桥的少数股东损益，今年是全部进入上市公司；中船股份受累股票投资收益大幅减少，净利润同比下降，实际上扣除投资收益后净利润增长749.43％，说明主营业绩还是快速增长的。考虑到中船的少数股东损益，一季度造船上市公司实际利润平均增速也高达69.72％；扣除公允价值变动和投资收益，增长65.31％。
今年一季度，造船上市公司平均毛利率25.25％，同比提高5.39个百分点，比去年全年还提高0.77个百分点。我们认为，今年一季度船板价格多次上涨还未影响到公司业绩，由于去年积累的库存船板的因素，造船毛利率才没有下降；由于造船效率的提高，造船毛利率仍在继续上升。我们预计到二季度以后，随着高价船板的使用，行业毛利率会有所下降。
我们预计2008年造船业上市公司平均收入增速30％左右，利润增速50％左右；2007年平均静态市盈率28.84倍，今年动态市盈率将降为19.23倍，低于行业平均水平。我们认为，造船订单充足，上市公司采取多种方式应对人民币升值和船板涨价，未来2～3年仍会保持快速增长。
行业上市公司投资策略
投资策略
我们预计今年船舶工业仍会保持很高的增长比率，其中金属船舶制造收入增速在60％左右，利润增速在75％左右。出于对船板涨价的进一步担心和人民币升值，完工船价和今年相比上涨幅度不大，2009年整个船舶工业增速有可能继续下降。但2010年完工船舶大都是去年所签订单，船价较高，行业增速会有所提高。造船市场经过5年的繁荣之后，预计今年及以后年度仍会保持相对兴旺，行业景气度维持在较高位。我们维持行业“买入”评级。
具体到上市公司，包括山东巨力在内目前造船类上市公司共有四家。其中山东巨力重组后主营由农业机械变为船用柴油机，主导产品60系列、200系列柴油机及发电机组。最近巨力计划与曼恩公司合作，引进曼恩公司27/38、32/40系列柴油机生产技术，功率范围2500～10000马力，可为小型船舶配套主机和大型船舶配套辅机，新基地将于明年年底建成投产。
和日、韩主要造船企业11～13倍的动态市盈率相比，我国造船业17.68倍的市盈率水平（加权平均，4月30日股价）显得相对较高。但从行业所处生命周期、成长性和盈利能力角度出发，我国造船可以享受比日、韩造船企业更高的市盈率水平。中船由于其未来的外延式扩张预期、进入前景看好的海洋工程领域，广船由于可能即将到来的收购、接到高附加值的客滚船订单，它们增长速度应该高于行业平均水平，我们建议重点关注中船和广船。
重点公司
中国船舶（600150）：一季度毛利率好于预期
2007年实现营业收入178.76亿元，增长52.25％；归属于母公司的净利润29.18亿元，同比增长139.57％；基本每股收益5.53元。今年一季度，公司实现营业收入39.85亿元，同比增长16.37％；归属于母公司的净利润9.84亿元，同比增长135.91％；基本每股收益1.49元。
三大主营齐头并进。去年造船、修船和主机业务实现收入124.40、19.39和25.11亿元，分别增长67.63％、22.47％和20.43％；毛利率24.96％、27.04％和27.44％，分别提高6.25、0.61和8.34个百分点。4月28日，外高桥3000米深海钻井平台开工，但在去年就已经预提了11969万元的亏损准备；同时，上海临港海工基地奠基建设，预计海油工程将成为公司未来造船业务新的增长点。
一季度实际业绩增长74.24％。一季度归属于母公司的业绩增速135.91％，与去年全年的139.57％的业绩增速基本相同。实际上，去年一季度扣除的少数股东损益14752.83万元我们预计主要为外高桥造船的其他两位股东应享有的收益，而今年已经全部进上市公司。按照去年同期净利润56471.38万元比较，今年一季度上市公司实际业绩增速在74.24％左右。
船板涨价未在一季度体现，毛利率好于预期。一季度营业毛利率29.72％，同比提高6.5个百分点；即使和去年全年相比，也仍然提高1.88个百分点。考虑到去年船舶和柴油机质保费用进成本而今年一季度进销售费用（导致其大增289.96％），还原进成本一季度毛利率也在29.17％左右（质保费用金额参考预计负债增加），还是比去年高1.3个百分点，说明公司造船效率的进一步提升。我们预计钢材涨价在一季报中还未体现，二、三季度毛利率会有所下降。
盈利预测与估值。我们维持造船业务毛利率24％、修船业务27％、主机毛利率28％的判断，预计2008、2009年每股收益8.01、11.38元，目标价200元，维持“买入”评级。
广船国际（600685）：积极应对钢材涨价和人民币升值
2007年实现营业收入59.53亿元，增长75.12％；归属于母公司的净利润9.41亿元，同比增长249.96％；基本每股收益1.90元。今年一季度，公司实现营业收入14.11亿元，同比增长23.02％；归属于母公司的净利润25773.56万元，同比增长67.72％；基本每股收益0.52元。
完工量增长，毛利率提升。去年实现船舶开工18艘、完工16艘、下水16艘，造船完工64.01万载重吨，同比增长69％；造船效率提升、船价上涨带来毛利率提高，2007年造船业务毛利率16.68％（不包括补贴收入），同比提高1.94个百分点；考虑到补贴收入，造船业务实际毛利率19.98％。今年一季度实现船舶开工5艘、完工3艘、下水4艘，按照结算进度实现造船业务收入同比增长26.43％；造船业务毛利率16.18％，和去年同期相比提高4.41个百分点。
应对升值，加大外币借款和远期外汇套期保值。短期外币借款增加，由于人民币升值产生汇兑收益，去年全年9988.95万元，而同期为汇兑净损失；由于利息收入和汇兑收益的大幅增加，全年财务费用大幅下降为-15036.96万元，而同期为412.64万元。公司签订了大额远期外汇合约，金融衍生工具公允价值变动净收益大增，去年全年达到28254万元，占净利润的30％。一季度末公司短期借款18.13亿元，财务费用-11522.56万元，快达到去年全年水平；公允价值变动收益3605.32万元，增长4.53倍。
应对钢材涨价，加大采购和储备力度。由于钢材涨价带来的成本压力，对造船毛利率造成较大影响。从公司一季度披露的报表来看，公司正在采取积极措施应对涨价，把影响降到最低。一季末，公司预付帐款7.75亿元，比去年年底增加2.6亿元，增长50.48％；从现金流量表来看，一季度公司购买商品支付的现金14.67亿元，同比增加3.22亿元，导致一季度经营活动现金流为-5.52亿元，这在近几年当中是没有出现过的。
订单充足，维持“买入”评级。一季度末，公司手持订单65艘、293.91万载重吨。我们预计2008年完工19艘、76万载重吨，造船毛利率16.5％；2009、2010年分别完工21、24艘，折合85和100万载重吨，造船毛利率17％，则2008～2010年分别实现每股收益2.51、2.92和3.49元；按照08年25倍PE估值，目标价65元。维持“买入”评级。
中船股份（600072）：产品结构改善，小非减持进度决定业绩增速
2007年实现营业收入10.83亿元，增长35.78％；归属于母公司的净利润10071.87万元，同比增长446.15％；基本每股收益0.28元。今年一季度，公司实现营业收入22530.72万元，同比下降2.34％；归属于母公司的净利润1516.60万元，同比下降31.92％；基本每股收益0.042元。
产品结构正在改善，船配比例上升。去年公司钢结构业务、机械制造和船舶配件（包括轴舵和液态罐）分别占主营业务的21％、45％和34％，产品结构正在逐步改善；和以前年度相比，钢结构业务占比明显下降；而毛利率水平较高的船舶配件和机械制造业务比重大幅上升；公司主营毛利率7.75％，同比提高0.65个百分点。不过随着在制14台龙门吊的不断交付，我们预计机械制造业务将有所下降。公司搬迁长兴基地后，液态罐、轴舵、舱口盖等船舶配件增速将加快，占比会不断提高。
成败皆由股票投资收益。去年公司实现股票投资收益7731.27万元，增长16.78倍；从其构成来看，打新股收益3266.50万元，小非转让收益4464.77万元；全年投资收益7983.82万元，同比增长10.79倍，占税前利润的77.75％，是公司利润来源的绝对主力；扣除投资收益影响，2007年税前利润同比增长49.69％，略快于收入增速。今年一季度公司实现投资收益1163.24万元，同比下降46.79％；而一季度投资收益占利润总额的67.52%，投资收益减少是公司业绩同比大幅下降的主要原因。从去年年底和季度末可交易性金融资产期初帐面价值的变化来看，今年一季度仅出售了帐面值177.8万元的已解禁法人股，出售进度应该远低于去年同期水平。
小非减持进度决定公司业绩增速水平。我们认为，公司持有的已解禁法人股（小非）减持进度对公司今年、以致以后年度的业绩增速构成重大影响。截至今年3月底，公司可供出售金融资产（股票）共1087.19万股，公允价值24370.73万元，浮动盈利16163.76万元（没有确认收益）。由于二级市场环境变化，公司持有的无限制可出售小非浮动盈利比去年年底缩水5660.47万元。我们预计，随着市场氛围的好转，公司的减持还会继续，对公司的未来业绩构成支撑。
估值偏高，维持“中性”评级。我们无法判断公司的小非减持计划，假设2008年股票转让收益与去年基本持平、2009和2010年略有下降，我们预计最近三年公司分别实现每股收益0.22、0.20和0.19元。目前公司2008年动态市盈率高达105倍，远高于行业平均水平，我们维持“中性”投资评级。
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