□北京首放

　　周三大盘上摸5日均线之后再次回落，表明市场仍未摆脱短期弱市的状态。我们认为，就大盘指数而言，可能继续在3500点附近震荡筑底，但市场的结构性机会有望出现。

　　本次大调整始于07年10月中旬，在通胀压力加剧的背景下，从紧货币政策的提出成为股市调整的重要诱因，预示08年中国上市公司业绩增长将有所放缓，而过高的估值水平失去了成长性的支撑后也不得不回落。因此，通胀趋势以及紧缩政策的走向对于市场的中期判断意义重大。近期我们发现部分制约大盘反弹的压力已出现减轻的趋势，3月中下旬，国际原油、黄金以及农产品等大宗商品期货价格全面回落，市场普遍认为能源和资源类产品价格将进入调整阶段，从而缓解了世界性的通胀预期。而在国内市场，国家发改委近期发布的物价监测数据显示，3月以来国内蔬菜、肉、禽、蛋等食品价格已持续数周下降，考虑到2月份雪灾、春节等因素造成CPI涨幅偏高，3月CPI可能出现一定幅度的下降。通胀压力的减轻，将缓解企业的生产成本压力，有助于改变此前市场对于上市公司业绩增长的悲观预期。同时，央行再次出台紧缩性货币政策的迫切性也会降低，对于当前资本市场已显不足的流动性，进一步收缩的预期也将有所缓解。

　　扩容压力也是影响近期市场走势的一个关键因素，本周三，中国太保的股价跳空低开，并跌破了发行价。从A股市场的历史经验看，当“破发”出现之后，市场通常会迎来一定的反弹机会，这一次能否出现类似的情况值得关注。

　　包括大小非在内的限售股大量解禁，是本次调整的直接原因。市场普遍认为，大小非的解禁改变了原有市场格局，实业资本成为市场的主导力量。更有观点认为，不少大小非持股成本非常低廉，在震荡调整的弱市环境中，解禁后选择抛售套现冲动依然强烈。但我们认为，实业资本与投资者的博弈本质上讲仍然是一种价值判断，前期大盘的持续下跌，表明前期基金等机构投资者关于上市公司的价值判断对于实业资本来说是明显偏高的，抛售是最佳选择。但随着市场估值水平的持续下移，主流机构与实业资本的博弈最终将达到一个平衡点。问题是这个平衡点在什么地方？可以参考海外已经实现全流通的市场，普遍10-20倍的市盈率，而印度、巴西等新兴市场高于成熟市场，结合中国经济持续快速增长的背景，我们认为A股市场这个平衡点可能在2008年动态市盈率15-20倍的水平。随着市场估值水平接近平衡点，大、小非抛售的意愿可能逐步减弱，而在3500点附近，A股动态市盈率已下降至21倍，考虑到3月份是大小非解禁高峰，二季度解禁数量明显减少等因素，我们认为，大盘有望在3500点附近构筑阶段性底部。

　　实际上，对于指数起到决定性作用的蓝筹股大部分估值水平已经合理，短期对指数的最大困扰来自于中国石油，一旦中国石油止跌，大盘将迎来真正的中级反弹。而对于银行、钢铁等超跌蓝筹股板块，目前动态市盈率水平已经低于20倍，大小非解禁股也难以形成进一步的大规模抛售，其结构性机会有望先于大盘展开。