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天相投顾肖世俊 2007年年报显示，公司全年实现营业收入31.56亿元，同比减少0.64%；营业利润4.89亿元，同比增加65.79%。归属于上市公司股东的净利润4.50亿元，同比增加220%；摊薄每股收益为0.62元，略高于我们0.58元及市场平均0.53元的预期；分配预案为每10股转增6股。公司业绩的高增长主要源于公司主营业务与投资收益的大幅增加。 主营延续增长 一季报显示，公司营业收入同比增长41.38%至8.56亿元，营业利润同比大幅增加390.37%至2.79亿元。 公司作为国内高压变压器龙头企业之一，2007年产量同比增加1216万KVA至6336万KVA（约占全国7%），收入同比增长40.24%至24.30亿元，毛利率同比提升5.12个百分点至17.75%。2008年起，随着公司控股的合变、秦变各2500万KVA产能的逐渐释放，在我国未来3年电网投资20%左右年均增速的行业景气下，预计未来3年，公司变压器营收年均增速约25%。公司在完善生产基地布局及凭借高压等级领域的市场竞争优势，产品毛利率有望保持小幅稳步上升态势。 报告期内公司营业收入同比小幅下降，因为公司参股的天威英利2006年8月起不再合并报表（2006年合并天威英利营收8.98亿元），扣除此项收入后公司营业外收入同比增长38.48%，综合毛利率也同比增加3.16个百分点至20.02%。 投资促高利润 公司利润增幅远高于收入增速，这主要得益于公司参股投资的天威英利、新光硅业等投资收益大幅增加约176%或1.62亿元，合计占公司利润总额49.61%。 公司参股35.66%的新光硅业作为国内技术水平与产品质量领先企业，2007年共计产销约228吨，预计2008年至2010年产销量分别可达800吨、1200吨、1260吨。此外，公司分别持股51%、49%的天威硅业、乐电天威两个产能均为3000吨/年的多晶硅项目，通过复制新光硅业的成功模式，两个项目有望2009年底开始试产，2010年产销量预计分别可达1000吨。 笔者认为，受限于技术瓶颈及2至3年建设周期影响，国内光伏用多晶硅市场2010年前仍将供不应求，公司参股的多晶硅业务尽享“拥硅者为王”的暴利时期（毛利率高达55%-70%），而2010年起，公司三大多晶硅基地的产能释放后，规模大幅提升，可以有效抵消国内多晶硅供需基本平衡后盈利下降的不利影响。预计未来3年，该业务分别为上市公司贡献EPS0.50元、0.53元、0.62元。 笔者认为，公司实行“双主业、双支撑”的发展战略已进入丰收期，未来3年有望取得年均25%左右的增速。新能源产业完美布局下的投资收益仍将大幅增长，预计公司2008年-2010年实现每股收益分别为1.22元、1.73元、2.66元，对应的动态市盈率为47倍、33倍及21倍，维持“增持”投资评级。
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