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医药行业:医改时代的竞争格局
08 年两会政府工作报告中对医改的描述：医改的基本目标是：坚持公共医疗卫生的公益性质，建立基本医疗卫生制度，为群众提供安全、有效、方便、价廉的基本医疗卫生服务。让人人享有基本医疗卫生服务，提高全民健康水平。推进卫生事业改革和发展。重点抓好四件事：一是加快建设覆盖城乡居民的医疗保障制度。扩大城镇职工基本医疗保险覆盖面;城镇居民基本医疗保险试点要扩大到全国50%以上的城市;在全国农村全面推行新型农村合作医疗制度，健全城乡医疗救助制度。二是完善公共卫生服务体系。抓好重大疾病防治，落实扩大国家传染病免疫规划范围的政策措施，加大对艾滋病、结核病、血吸虫病等疾病患者免费治疗力度。加强地方病、职业病、精神病防治。做好妇幼保健工作。在中西部地区农村实施住院分娩补助政策。健全公共卫生服务经费保障机制。三是推进城乡医疗服务体系建设。重点健全农村三级卫生服务网络和城市社区医疗卫生服务体系。开展公立医院改革试点。制定和实施扶持中医药和民族医药事业发展的措施。四是建立国家基本药物制度和药品供应保障体系，保证群众基本用药和用药安全，控制药品价格上涨。今年中央财政将安排832亿元，比上年增加167 亿元，支持卫生事业改革和发展，重点向农村和基层倾斜。
医改对医药行业08 年的增量及资金流入方向
医改对医药行业08 年的增量大约在9-11%
城镇职工医疗保险：2006 年底医保基金支出达到1300 亿元，按照比例计算2010年医保基金支出将达到2800 亿元左右，增长1500 亿元。职工医疗保险虽然保障水平高，但目前推进速度是三大保险制度中最慢的，08 年我们暂且不考虑这一块的增量。城镇居民医疗保险： 2007 年开始建立，以家庭缴费为主，政府适当补助，目前拟对参保居民每年补助水平不低于新农合标准，假如以100 元计算，全面覆盖所需金额要达到240 亿元左右。如果08 年覆盖一半人口，那么08 年增量为120 亿元。新农村合作医疗： 2007 年底全国覆盖比例86%，2008 年实现全面覆盖。2007 年全国新型农村合作医疗基金支出总额为346 亿元。国务院决定从2008 年起提高对参合农民的补助数额，保证参合农民筹资水平不低于100 元(中央财政、地方财政共80 元，个人20 元)，而07 年筹资水平是50 元。08 年新农合投入增量资金将达到350 亿元以上。
增加资金的流向：重大疾病和长期慢性疾病
医改做为一个持续性的行为，其保障的基本思路可以从增加的资金流向上看出来，而且这也将是未来后续资金流向的趋势，我们从卫生部公布的07年3 季度数据来分析：
资金流向有几个特点：
1、 金额流向占比：住院：门诊：体检=84.7%：14.8%：0.5%，住院是重大疾病和长期慢性疾病的主要指标，所以我们认为主营为该类产品的上市公司受益较大，从一季度数据来看验证了我们年度策略的观点，恒瑞医药受益明显(恒瑞1-5 月主业营业利润同比增长60%以上)。
2、 受益人数占比：住院：门诊：体检支出=9.8%：84.9%：4.1%，住院金额高但人数少，主要原因在于人均受益金额方面，住院花费高于门诊花费48 倍，所以总体上看体现了政府的两个观点：受益人数上的广覆盖，受益金额80%以上投向重大疾病和长期慢性疾病等。综上所述：政府的支出方向是我们认为需要重点关注的方向，“受益人数上的广覆盖，受益金额主要投向重大疾病和长期慢性疾病”等是我们观察到的政府主要的思路。
医药行业：景气度高企
医药行业在GDP 中的位置
医药行业的收入增长率2000 年-2007 年波动在16.6%到23%之间，一般是GDP 增长率的1～1.5 倍，但08 年一季度在GDP 增速同比增幅10.6%的时候，医药行业加快增长，达到了30%。
医药在下游消费品中增幅居前
行业景气度是行业总的背景，关系到牛市之后行业是否会遇到EPS 和PE 双降的尴尬及分析师是否需要下调业绩预测。我们看到：08 年下游消费品行业中，医药制造业表现突出：08 年1-2 月医药行业税前利润同比增幅达到51%，在12 个下游消费品中位列第二。
行业高景气度的原因分析
经历06 年的行业低谷后，医药行业在07 年出现快速的增长，08 年初延续了这种走势。那么背后的原因是什么，哪些是持续的，哪些是不可持续的?
◆ 06 年反商业贿赂使得企业对商业销售模式的改变需要适应期
◆ 07 年可持续因素：医改开始逐渐增加投入(新农合加快覆盖等);一品两规使得小企业销售更加困难，加快行业集中趋势;反商业贿赂后期，企业的销售费用率下降;不可持续因素：牛市有部分投资收益
◆ 08 年可持续因素：医改投入力度加大(新农合人均投入增加到80 元、城镇居民基本医保等开始试点等);一品两规等、08 年药品不会多次降价一次性因素：两税合并所致33%税率的公司下降到25%(这是很长期的利好，公司减轻税负、轻装前进)需要留意的负面因素：一小部分公司在股市的投资亏损
医药制造业：08 年延续高景气度
从医药行业(限于制造业)中观数据来看：08 年1-2 月收入、税前利润分别为960亿、86 亿，分别同比增长30%、51%。税前利润率同比明显上升(08 年1-2 月9.01%，07 同期7.77%)，毛利率上升(08 年1-2 月31.67%，07 同期30.16%)，三项费用率下降(08 年1-2 月21.33%，07 同期22.61%)。透过现象看本质，我们认为：1、医药行业能抵御通胀(07-08 的高通胀下，医药的毛利率不降反升);2、费用率下降是因为国家反商业贿赂后，销售向学术化发展所致07 年行业收入累计5207 亿元，同比增长23%;税前利润499 亿元，同比增长51%;值得注意的是：1、同样是51%的税前利润增长，07 年收入增幅低于08 年1-2 月7 个百分点;2、07 年是包含投资收益的，但08 年初期投资收益应为负数，3、08年两税合并， 33%税率的公司将降到25%，而医药中的高科技公司仍可享受15%税率;也就是说税前利润增幅同为51%，但净利润的增幅08 年初是超过07 年的。所以我们认为：医药行业08 年初的内生性增长展现出更好的态势，实际净利润的增幅超过51%。
从各子行业经营数据来看：化学制剂税前利润34 亿，同比增幅达58%(收入增幅30%、利润率由去年同期的9.4%大幅提升至11.5%)、生物药税前利润9 亿，同比增幅达44%(收入增幅40%、利润率略升至10.77%)、中成药税前利润18亿，同比增幅40%(收入增幅30%、利润率提升至8.7%)、化学原料药税前利润17 亿，同比增幅达50%(收入增幅23%、利润率由去年同期的5.56%大幅提升至6.7%)。子行业数据能提供一些思考的方向，但医药始终是很强调自下而上选股的行业，因为每个公司包含化学药、中药、商业、生物药的比例不同，有非常多的排列组合，所以我们的着眼点仍然是挖掘个股。
投资策略
展望08年，分析师对08年医药行业的运行态势保持谨慎乐观，此外，中央也已明确，08年将会显著地加大对医疗卫生的投入。但医药行业属于竞争性较强的行业，其行业内个股差异较大，行业整体属性不明显。因此，分析师继续沿用上期策略报告的思路，即采取“轻行业，重个股”的投资策略，对于医药行业及所有子行业均给予“中性”评级。考虑到医改的步伐越来越快，而中央政府也已明确决定要加大对医疗卫生的投入，因此，“医改受益”将是分析师对2008医药行业的一个重要投资主题;另外，考虑到医药行业是“轻资产”行业，不论外部的环境如何，总有一些医药企业表现出较强的内生性增长，故“内生增长明确”的企业是另一个重要的投资主题。
重点公司点评
华海药业(600521)：成本战略推动制剂转型
◆ 成本领先战略是推动公司发展的主要动力;
◆ 制剂转型稳步推进;
◆ 原料药业务经营压力加大。
康缘药业(600557)：营销模式的领先者
◆ 公司成功启动分线销售，营销模式成为行业学术推广的领先者;
◆ 公司08 年重点品种销售有望增长32%;
◆ 08-09 年EPS 为0.89、1.20 元;
◆ 风险提示：药品降价风险和产品推广低于预期。
双鹤药业(600062)：输液升级和普药定点双驱动
◆ 大输液产业升级机遇，09 年公司塑瓶产能将达到4.5亿瓶左右。软袋从5500 万袋增加到8500 万袋左右，公司塑料包装输液比例将超过55%;
◆ 公司成为首批普药定点生产企业，普药成为企业利润增长的另一个驱动因素
◆ 华源长富大输液并入双鹤药业可能性较大，南北两大输液集团的整合将弥补公司输液全国布局。
◆ 07-09 年EPS 为0.64、0.92、1.20 元(如果考虑08 年增发2100 万股，摊薄08-09 年EPS 为0.89、1.15 元;
◆ 风险提示：塑瓶输液09 年市场竞争超预期。
一致药业(000028)：两广整合助推业绩持续增长
◆ 两广地区的分销龙头，07 年两广分销预计超过70 亿元;
◆ 两广整合和挂网招标成为业绩增长双驱动因素;
◆ 优秀的管理层保证企业可持续增长层;
◆ 07-09 年EPS 为0.43、0.57、0.75 元;
◆ 风险提示：联邦止咳露原料受国家控制。
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