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2014年牛市与1996—2000年类似 均属转型牛

2014-12-08 16:11:26 来源: 腾讯财经

我们大多数人对2006-2007年牛市的记忆太深刻,上一轮牛市是由分子端基本面驱动的“周期牛”。但是,2014年开启的这一轮牛市是分母驱动的“改革牛”“转型牛”,出现了“经济增速往下走,股市往上走”的现象,类似日本1975-1980年、中国台湾1986-1990年、韩国1999-2006年。中国在历史上也曾发生过,比如1996-2000年。当前的经济和股市类似1996-2000年。  

1996-2000年经济困难表面上是周期性的,而实质上是体制性和结构性的,市场本该周期性出清却由于体制性障碍难以实现,去产能和去杠杆无法展开,产能过剩和债务风险攀升。可以推断,即使没有1998年外部冲击,体制性和结构性问题也会暴露出来。  

1996-2000年的政策应对:积极财政政策和宽松货币政策、国企改革、金融市场化改革、剥离银行不良资产、实施住房制度改革、加快对外开放。  

1996-2000年“改革牛”:GDP增速降50%、股市涨200%。1993-1996年熊市的原因主要是:利率过高,政策偏紧,国有企业大面积亏损,银行不良率过高。1996-2000年“经济往下、股市往上”特征的“改革牛”“转型牛”原因主要是:  

(1)利率下降:利率从12%下调到5.85%,降幅超过一半。存款准备金率从1997年的13%下调到1999年11月6%。(2)政策宽松:实施积极财政政策和宽松货币政策缓解经济失速风险。(3)改革提速:国企改革、金融改革、住房改革等一系列重大改革实质推动,提升风险偏好。(4)金融风险拆弹:1999年将1.4万亿元资产剥离给新成立的四家资产管理公司,提升风险偏好。  

2010-2013年熊市的原因跟1993-1996年类似:利率过高、政策偏紧、改革迟缓、金融风险上升。2014年2季度以来,在经济下行的背景下,股市走牛,原因跟1996-2000年类似:利率下降、政策宽松、改革提速。  

正文:  

当市场一片高呼牛市来了的时候,作为最早最坚定提出“大牛市论”的团队,我们还是想认真梳理这轮牛市的逻辑,因为它决定了未来的高度和节奏。  

2014年出现了一个奇特现象:经济增速往下走,竟然股市往上走。部分市场人士之所以感到困惑,是因为我们大多数人对2006-2007年牛市的记忆太深刻,上一轮由分子端基本面驱动的“周期牛”容易产生误导。  

而事实上,“经济增速往下走,股市往上走”的案例在经济史上有很多,它属于分母驱动的“改革牛”“转型牛”,比如日本1975-1980年、中国台湾1986-1990年、韩国1999-2006年(我们在《增速换挡期的牛市催化剂:国际经验与中国未来》报告中介绍了日韩台“转型牛”的经典案例)。中国在历史上也曾发生过,比如1996-2000年。  

我们认为当前的经济和股市类似1996-2000年,属于分母驱动的“改革牛”“转型牛”。1996-2000年,面对复杂严峻的经济形势,我国政府成功进行了市场化改革和宏观调控,开启了经济社会发展的新篇章。在经济增长往下走的情况下,无风险利率下降和风险偏好提升造就了一轮大牛市,当前经济和股市形势与1996-2000年颇为相似。  

1、1996-2000年面临的经济困难与原因  

当前经济形势与1996-2000年颇为相似,都在前期经过一轮高速增长之后,遇到外部冲击和内部调整,经济增长乏力,企业亏损、产能过剩、金融风险、通缩、失业等问题凸显。  

各界对原因和政策存在分歧:是外需不足和周期调整,还是体制和结构性问题?再度刺激还是推动改革?1996-2000年前后,我国成功进行了宏观调控和市场化改革,推动了去产能、去杠杆和结构转型,开启了经济社会发展的新篇章,当时对问题的认识和应对值得借鉴。  

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