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海天味业:长期成长空间仍大 给予“增持”评级

2016-10-10 16:13:17 来源: 华泰证券

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  至诚财经网(www.zhicheng.com)10月10日讯

  行业龙头地位稳定,营收破百亿,产能进一步释放

  海天是全球最大的专业调味品生产和营销企业,产销量及收入连续多年名列我国调味品行业第一,酱油、酱类和蚝油的分产量亦排业内第一,主导地位稳定。公司产品品类丰富,主要产品酱油、调味酱和蚝油收入分别占比60%、16%和15%。2015年公司营收首次破百,达到111.71亿元,较2010年营收翻番;净利润增速快于收入,净利率由2010年的14.76%增至22.22%,盈利能力不断提升。2016年公司产能进一步释放,总产能有望达到184.8万吨。此外,公司高管和核心技术人员是实际控制人,利益高度一致。

  调味品行业持续增长,盈利能力提升显著

  2014年我国调味品及发酵制品行业收入规模达到2,649亿,10年来复合增速超过20%;利润总额/收入从2004年的5.2%不断提升至2014年的8.5%,盈利能力提升显著。未来受益于消费升级,受家庭消费、餐饮采购和食品加工三大终端需求推动,行业量价齐升,有望保持两位数增速进一步扩容。

  销售网络遍及全国,规模经营优势显著

  公司采用经销商、分销商/联盟商两级架构的销售体系,经销层级短,管理精细化,对经销商控制能力强,现金流稳定。至2015年,公司已发展2,600家经销商,覆盖320余个市级区域和1,400左右个县级区域,销售网络遍及各地,实现品牌全国化。

  行业规模经济效应显著,公司单吨成本随产量增长而下降,同时大规模经营使公司在保持相同或更低费用率时,绝对额更高,在营销推广和产品研发方面较竞争对手资金充沛,更具发挥空间。

  未来有望通过品类拓展、产品升级、渠道下沉、份额提升实现持续增长

  公司未来发展路径:1)充分利用渠道优势和品牌效应,积极拓展产品品类,增强顾客粘性,提升销量;2)产品结构升级,目前公司酱油高中低档产品比例为2:6:2,未来有望达到3:6:1,高档产品成长空间大,毛利率有望持续上升;3)渠道细化下沉空间巨大,公司计划对地市级市场进行深度开发,扩大区域内销售额,同时公司县级市市场开发率仅为50%左右,空白市场渗透空间大;4)行业集中度有待提升,利好龙头企业凭借优势地位扩张份额。

  盈利预测与估值

  当前受宏观环境影响,主要产品增速较往年有所放缓,随着大企业规模的持续扩张,调味品行业未来仍存在兼并整合的拓张机会。经测算,预计公司2016-2018年EPS分别为1.00、1.09和1.21元,YOY分别为8%、10%和11%,海天味业作为我国调味品行业龙头公司,由于规模优势已经非常明显,且行业进入壁垒较高,公司有望持续保持领先优势,同业可比公司2017年平均PE估值水平为40倍,审慎考虑给予公司2017年30-33倍PE估值,对应目标价32.7-35.97元,首次覆盖给予“增持”评级。

  风险提示:食品安全问题,原材料价格波动的风险,产能消化风险。

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