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2020-04-15 16:53

  锦江酒店(600754):19扣非亮眼、费控稳健 疫情不改长期逻辑

  类别:公司 机构:东吴证券股份有限公司 研究员:汤军 日期:2020-04-15

  事件:公司发布2019 年报,19 全年实现营收150.99 亿元 (+2.73%),归母净利10.92 亿元(+0.93%),扣非净利8.92 亿元(+20.69%)。

  投资要点

  全年扣非业绩表现亮眼。19 年实现营收150.99 亿元 (+2.73%),归母净利10.92 亿元(+0.93%),非经常性损益同比减少1.43 亿元,主要由于19 年公允价值变动损失和出售北京银行的投资收益合计1.20 亿元(税前),而18 年出售长江证券等股票取得的投资收益2.80 亿元(税前),此外18 年同期有法国所得税调整的所得税费用影响约5661 万元;

  扣非净利8.92 亿元(+20.69%),表现亮眼,主要由于开店加速、肯德基投资收益增加、控费有效等。19Q4 实现营收38.17 亿元 (+2.0%),归母净利2.19 亿元(+4.1%),扣非净利0.93 亿元(+49.12%),扣非净利增长超预期。

  加盟加速驱动首次加盟费高增,餐饮收入增长稳健。

  19 年有限服务酒店营收148.46 亿元(+2.66%),其中:大陆境内营收107.49 亿元(+3.77%),其中前期服务费收入6.91 亿元(+16.29%),加盟扩张加速驱动首次加盟费收入高增;持续加盟费收入22.35 亿元(+9.70%),增速持续提升,较19H1 的8.98%增加0.72pct;中国大陆境外实现营收40.97 亿元,(-0.13%),收入占比为27.6%,较18 年下降0.78pct。

  子公司层面看:1)铂涛子公司营收+3.8%,归母净利+21.0%。2)维也纳子公司营收31.44 亿(+15.4%),归母净利3.21 亿(+22.5%),维持强劲增长,预计与渠道开发力度大,加盟加速有关。3)卢浮集团营收+0.85%,归母净利-5.5%。

  19 年食品及餐饮业务营收2.53 亿元(+7.2%),从事团膳业务的锦江食品同比增长,从事中式快餐连锁的锦亚餐饮同比下降。

  加盟占比提升带动销售费用率下降, 控费有效。19 全年毛利率89.89%(+0.29pct),其中酒店业务毛利率90.52%(+0.33pct),食品业务毛利率52.51%(-0.90pct)。控费有效,销售费用率50.92%(-0.36pct),预计与加盟占比提升有关;管理费用率27%(-0.66pct),基本平稳;财务费用率2.25%(-0.28pct);其他收益同比增长83.7%,主要由于本期政府补助同比增加。

  多因素影响,经营活动现金流量净额下降。经营活动现金流同比下降24.96%,主要由于:1)采购收款方式变化,预收款项减少;2)结算效率提高,支付的加盟商代收款增加;3)18 年经营业绩提升导致本期支付职工奖金同比增加;4)上年同期收到定期存款利息等因素。

  同店RevPAR 降幅收窄,提价减速、出租率降幅收窄,表现平稳。19 年全年境内酒店同店RevPAR -3.44%,较19 前3 季度降幅收窄0.11pct;ADR+1.03%(较19Q1-Q3 下降0.26pct),OCC -3.53pct(较19 前3 季度降幅收窄0.31pct)。其中,中端酒店同店RevPAR-1.07%,(较19 前3 季度降幅扩大0.72pct),经济型酒店同店RevPAR -7.75%(较19 前3 季度降幅扩大0.28pct),降幅扩大主要受直营酒店拖累。

  开店速度环比进一步提升,逆势加速扩张。19 全年新开酒店1617 家,净开业1071家(直营减少23 家,加盟增加1094 家);Q4 新开564 家,净开353 家,净开业数较Q3 进一步提升。截至19 年底,已开业酒店8514 家(房间总数达84.5 万间),其中中端酒店占比41.9%。截至19 年底签约酒店1.31 万家(约133 万间房间)。

  盈利预测:疫情将在短期内压制旅游需求,且中长期带来宏观经济冲击将使得商务出行需求下降,整体酒店行业或将低迷,进而对公司业绩产生影响。同时公司积极通过加盟费减免及贷款优惠政策,帮助加盟商积极应对疫情冲击,未来加盟比单体的优势将愈加明显,行业寒冬后连锁化率有望加速提升。

  长线看酒店龙头连锁化、中高端化、轻资产化成长路径确定性不变。基于上述判断,预计公司20-22年营收分别为117.2、163.5、174.9 亿元,同比增长-22.4%、39.4%、7.0%,预计20-22 年归母净利分别为4.4、11.8、14.1 亿元,同比增长-59.4%、165.3%、19.6%,EPS 分别为0.46、1.23、1.47 元,对应PE 分别为54、21、17 倍。基于疫情不确定性与谨慎性假设,下调评级至“增持”。

  风险提示:宏观经济波动与疫情持续蔓延风险、扩张不及预期、经营效益不及预期等风险。

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