比音转债申购价值分析 比音转债中签率预测

2020-06-15 10:26
  比音转债价值分析

  摘要

  比音勒芬(14.590, -0.48, -3.19%)拟发行6.89亿元可转债,扣除发行费用后全部用于营销网络建设升级项目、供应链园区项目、研发设计中心项目以及流动资金的补充。

  高尔夫服装细分龙头,主品牌稳扎稳打、新品牌将放量贡献收入。公司主要从事比音勒芬品牌服装的设计与营销业务,采用生产外包、直营与加盟相结合的产销模式,目前已经成为全国高尔夫服装领域的服装龙头,过去几年公司凭借稳定的研发设计以及营销投入,已经打造形成比音勒芬这一面向中高端消费人群的品牌,门店在全国一二三线城市以及机场等地区稳步增长,单店收入也稳步提升,收入与利润均保持20%以上的增长,同时毛利率、期间费用率、ROE等盈利指标处于行业靠前位置,负债率较低、资产周转能力强,预计未来仍有较大的扩张弹性。目前公司已经开拓第二品牌威尼斯,目前正在进行门店扩张,预计未来将为公司带来新的增长点。

  估值处于上市以来偏低位置。从估值来看,公司最新收盘价对应PE(TTM)为21.4X,估值处于上市以来的偏低位置,同行业可比公司锦鸿集团PE(TTM)17.3X、报喜鸟(3.210, -0.01, -0.31%)PE(TTM)22.2X,与同行业相比公司估值处于中等位置。

  平价、债底保护尚可。比音转债补偿利率略高于市场平均设置,各项附加条款均无两点。以对应正股6月10日收盘价测算,转债平价为100.7元,平价保护较好;在本文假设下纯债价值为90.52元、YTM为2.75%,债底保护尚可。

  综合考虑本次转债条款、正股股价与基本面,建议积极申购本期转债。本次转债评级AA、发行日平价100.7元,当前市场中可比标的维格(最新收盘价为91.84元,溢价率46.18%)、海澜(最新收盘价为98.85元,溢价率89.5%),近期上市新券中起步上市首日收盘价为104.06元、溢价率39.98%,考虑到公司标的的稀缺性以及基本面,预计本次转债上市首日价格在115元左右;本次转债仅设置网上,假设原股东优先配售50%,则留给公众投资者的额度为3.45亿元,进一步假设网上500万户申购,则中签率在0.007%左右,建议一级市场积极申购,二级市场也可择机配置。

  风险提示:市场竞争激烈,新品牌拓展不及预期

  正文

  一、正股基本面

  几乎无质押的民企。截至2020年6月,公司第一大股东为谢秉政、持股41.25%,前十大股东中谢挺、冯玲玲分别为其兄弟与妻子,三人系一致行动人,谢秉政、冯玲玲夫妇二人合计直接持有公司45.00%的股权,为公司控股股东及实际控制人。其中谢秉政先生为管理出身,任公司董事长,其妻子冯玲玲女士现任公司设计总监。质押方面,目前中登披露数据中公司尚无质押。

  公司主要从事自有品牌比音勒芬高尔夫服饰的研发设计、品牌推广、营销网络建设及供应链管理,公司产品定位于高尔夫运动与时尚休闲生活相结合的细分市场,目标群体为认同高尔夫文化、着装倾向于休闲时尚风格的中高端收入消费人群,产品类别分为生活系列、时尚系列和高尔夫系列。2018年,公司正式开启双品牌运营模式,新品牌(威尼斯狂欢节)定位于度假旅游服饰蓝海市场,着力打造亲子装、情侣装以及家庭装等产品,通过深化细分品类满足多元消费,旨在成为度假旅游服饰的联想品牌。截至2019年12月31日,公司拥有894个终端销售门店,营销网络覆盖全国31个省、自治区及直辖市的核心商圈、高端百货、机场、知名高尔夫球会会所等,其中直营店铺数量441家,加盟店铺数量453家。

  公司采用“哑铃型”的业务模式,即专注于设计研发、品牌运营与销售渠道的开发管控等核心环节;而将处于生产、运输配送等低附加值的环节外包。

  单店收入稳步提升。2019年公司收入18.26亿元,单店收入首次突破200万元/年,呈现稳步增长的趋势。分地区来看,品牌在华南、华东、西南地区的收入占比相对较高,但整体上在全国分布较为均匀。分销售模式,2019年直营店收入占比65.41%、加盟店收入占比34.59%,收入来源以直营为主。

  毛利率处于行业靠前水平且较为稳定。公司高尔夫服装定位中高端,与国内其他中高端品牌服装对比,公司毛利率水平在65%左右波动,处于行业靠前水平,且波动较小、相对稳定。

  期间费用率处于行业较低水平、且稳中有降。2020年一季度公司期间费用率为31.28%,远低于同行业可比公司水平,同时也低于2019年整体水平。从公司销售费用率走势来看,历年均在40%左右,2020年还有明显下降,显示出公司较强的管理能力以及相对稳定的上下游关系。

Tags: 可转债

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