湖盐转债申购价值分析 湖盐转债733929申购指南?

2020-07-10 10:56

湖盐转债价值分析

  一、下修条款宽松,债底和平价提供较强安全垫

  湖南盐业(6.890, -0.25, -3.50%)于7月7日发布公告,将于2020年7月10日公开发行可转换公司债,本次不安排网下发行。湖盐转债发行规模7.2亿元,债项评级AA,根据7月7日中债同等级企业债到期收益率4.67%测算,债底约为87.97元,发行公告日湖盐转债平价为98.79元,债底和平价安全性较强。

  1、发行规模不大,对原股本有一定比例摊薄

  湖盐转债本次发行方式上设置原股东优先配售、网上发行两种。发行规模为7.2亿元,初始转股价为6.60元/股,目前公司总股本9.18亿股,本次发行摊薄比例为11.88%左右。原股东可优先配售的湖盐转债数量为其在股权登记日(2020年7月9日,T-1日))收市后登记在册的持有公司股份数按每股配售0.784元可转债的比例计算可配售可转债的数量,再按 100 元/张的比例转换为张数,每1手(10张)为一个申购单位。原股东可根据自身情况自行决定实际认购的可转债数量,原股东优先配售日为2020年7月10日。网上发行时间为2020年7月10日,网上每个账户申购数量上限是10,000张(100万元)。

  2、债底预计在87.97元附近,当前平价为98.79元

  债底约为87.97元,具有较高保护性。湖盐转债期限为6年,债项评级为AA。票面利率为:第一年0.3%、第二年0.6%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%。到期赎回价格为票面面值的110%(含最后一期利息),按照2020年7月7日中债6年期AA企业债到期收益率4.67%作为贴现率估算,湖盐转债债底价值约为87.97元,具有较高的保护性。

  发行公告日平价为98.79元,初始转股价为6.60元/股,转股期自发行结束之日(2020年7月16日)起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日。按照发行公告日2020年7月7日收盘价6.52进行计算,平价为98.79元。

  下修条款较为宽松,其他条款中规中矩。本次转债有条件下修条款为:15/30,90%;有条件赎回条款为:15/30,130%(转股期内),到期赎回价格为110元;有条件回售条款为:30/30,70%(最后两个计息年度)。

  二、盐及盐化工产品生产商,完善盐化工产业链

  1、主要从事于盐及盐化工产品的产销,收入规模稳定

  公司是目前湖南省内唯一的食盐、工业盐生产企业,主营业务为盐及盐化工产品的生产、销售,主要产品为食盐、工业盐、烧碱、畜牧盐、芒硝。公司2019年主营业务收入占比为98.50%,主营业务突出。食盐、工业盐收入占主营业务收入的比重分别为40.59%、34.82%,为公司前两大产品。食用盐主要包括加碘精制盐、未加碘精制盐、海藻碘盐等等,满足不同层次消费需求。工业盐主要应用于两碱用盐、印染、制革、炼钒等,公司生产的烧碱为离子膜烧碱用于稀土、冶金、氧化铝等。

  公司营业收入基本稳定,疫情影响下销量略有下降。2019年公司实现营业收入22.72亿元,同比下降1.34%,实现归母净利润1.47亿元,同比增长3.25%。2020年一季度公司实现营业收入4.40亿元,同比下降18.75%,实现归母净利润0.43亿元,同比增长2.24%。一季度营业收入下降主要是受疫情影响,主要产品销量下降所致。归母净利润增长主要是因为产品结构进一步优化、成本费用、所得税费用、少数股东损益下降所致。

  2019年公司主营业务的综合毛利率为46.27%,同比下降2.3个百分点,主要是受食盐毛利率下降影响,由于小包食盐在食盐产品中的销量占比有所下降,导致食盐的平均售价下降。工业盐毛利率则有所上升,主要由于煤炭价格下降导致平均成本下降。

  2、盐业务渠道拓宽,发行转债增加烧碱、双氧水等化工项目产能

  公司产量在2017-2019年略有上升,产销率一直保持较高水平,产能在2017-2019年基本保持稳定,产能利用率水平较高。2019年公司总产量达439.71万吨,2017-2019年年均复合增长3.73%。2019年公司前五大客户营收占比为 15.41%,其中第一大客户乳源瑞丰贸易有限公司占比为4.75%。销售渠道优势较为明显,湖南省外营收占比逐年上升。已在湖南省内建立完善的食盐销售网络,销售终端网点已发展至近十万个,区域市场占有率高。公司也加强了与海天、李锦记等客户合作,借力借势迅速扩大产品的铺市率,并开辟了多种线上销售渠道,充分利用自主投资搭建的开门生活电商平台进行线上营销发力,并入驻天猫、京东、苏宁易购(10.580, 0.00, 0.00%)、拼多多等B2C平台。加快推进“走出去”营销战略,着力于由区域性公司向全国性公司转变,相继成立京津冀、四川等7个省外分公司,不断开拓西南、华北、西北市场,销售网络布局和渠道得到进一步稳固和完善,稳步向全国市场辐射。公司下属湘衡盐化、湘澧盐化及九二盐业拥有其独立采矿权,盐矿资源丰富,且公司三大盐矿分布在湖南和江西境内,临近消费市场,具有区位优势。

  本次发行转债募集资金总额不超过7.20亿元,扣除发行费用后,拟用于九二盐业年产30万吨离子膜烧碱项目二期工程、九二盐业年产18万吨过氧化氢(双氧水)项目、九二盐业374万立方米/年采输卤项目、湘澧盐化2x75t/h 锅炉超低排放环保改造项目、收购九二盐业10%股权项目和补充流动资金。

  两碱行业目前正处于结构调整期,市场需求整体稳定,华南地区作为全国纯碱和烧碱的洼地,区域内产能增长水平超过行业平均值。双氧水项目利用离子膜烧碱项目的副产品氯气,实现资源利用最大化,延伸盐的下游产业链,完善盐化产业集群,使公司盐化工产业集群初具规模。本次募投项目建成投产后,将进一步扩充先进产能,提升公司的市场竞争力,有助于进一步巩固公司主营业务领域的竞争优势,有利于公司未来的可持续发展。

  三、定价分析及申购建议

  1、转债申购中签率预计落在0.00262%-0.00367%之间

  湖南盐业股份有限公司最大股东为湖南省轻工盐业集团有限公司,持股比例占61.40%。考虑其他股东配售,结合近期发行转债原股东配售比例,假设本次原股东配售占比65%-75%,配售金额为4.68亿-5.40亿元,则网上发行金额为1.80亿至2.52亿元。近期发行的道恩转债网上申购金额为6.83万亿;宁建转债网上申购金额6.91万亿,假设湖盐转债网上申购金额6.87万亿,则中签率预计落在0.00262%-0.00367%之间。

  2、湖盐转债一级市场申购风险较低

  根据2020年7月7日湖南盐业收盘价测算转债平价为98.79亿元,参考目前相同评级、平价相近的同为氯碱化工(8.020, -0.11, -1.35%)行业的滨化转债(111.700, -1.31, -1.16%)(转股溢价率12.11%),湖盐转债上市首日转股溢价率中枢预计在12%左右,在10%至15%的溢价率区间内,对于当前平价,湖盐转债上市价格预计在108.67元至113.61元之间,根据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算,结果如下图所示。湖盐转债债底和平价提供的申购安全垫较强,正股湖南盐业盈利稳定,发行转债延伸盐化工产业链,完善盐化产业集群,具备一定的成长性,参与一级市场申购风险较低。

  四、风险提示

  正股股价不及预期,转股溢价率不及预期,下游需求走弱等。

Tags: 可转债

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