可转债新股申购指南 明新转债713068正股基本面行情

2022-03-31 15:48

  明新转债,2022年3月30日(周三)申购,AA-,规模6.73亿元,转股价值100,申购代码713068,四星评级,积极申购,沪市转债。

可转债新股申购指南

  债底预计在82.67元附近,3月28日静态平价为101.05元

  债底约为82.67元,保护性一般。明新转债期限为6年,债项评级为AA-。票面利率为:第一年0.4%、第二年0.6%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年2.5%、第六年3.0%。到期赎回价格为票面面值的115%(含最后一期利息),按照2022年3月28日中债6年期AA-企业债到期收益率6.6897%作为贴现率估算,明新转债债底价值约为82.67元,保护性一般。

  初始转股价为24.81元/股,转股期自发行结束之日满六个月后的第一个交易日(2022年10月10日)起至可转债到期日(2028年3月29日)止。按照2022年3月28日收盘价25.07元进行计算,3月28日静态平价为101.05元。

  三大条款设置中规中矩。本次转债有条件下修条款为:15/30,85%;有条件赎回条款为:15/30,130%(转股期内),到期赎回价格为115元;有条件回售条款为:30/30,70%。

  明新旭腾基本面行情

  明新旭腾是一家专注于汽车革研发、清洁生产和销售的高新技术企业,主要产品为汽车内饰皮革,主要应用于中高端汽车的汽车座椅、扶手、头枕、方向盘、仪表盘、门板等汽车内饰件。公司汽车革产品分为牛皮革整皮和牛皮革裁片,2020年营收分别为6.47亿元和1.1亿元,占总营收比例分别为80.07%、13.49%。公司以中高端市场为重心、低端市场为补充,不断开发出符合客户需求的高附加值的汽车内饰产品,力争将公司打造成国际一流的汽车内饰新材料提供商。

  公司成立于2005年12月,于2020年11月在上交所主板上市。截至2021年三季度末,公司前五大股东为庄君新、庄严、浙江明新资管、浙江德创企业管理和嘉兴旭腾投资,其中庄君新直接持有公司25.3%股份,为第一大股东,并通过明新资管、浙江德创和嘉兴旭腾间接持有公司股份,为公司实际控制人。

  明新旭腾2021年前三季度营业收入5.74亿元,同比增长1.19%;毛利率44.39%,同比下降3.38pct;归母净利润1.43亿元,同比减少10.25%。营收小幅增长主要因水性超纤产品的量产交付,已实现一定程度的收入贡献;归母净利润减少主要因为持续加大真皮和水性超纤研发投入同时因缺芯导致汽车革收入下降。

  2021年前三季度,公司销售费用率1.03%,与去年同期相比下降0.30pct;管理费用率6.27%,与去年同期相比上升1.19pct,主要因外部中介机构鉴证咨询费用增加以及新设子公司江苏孟诺卡导致当期管理费用增加;研发费用率9.68%,与去年同期相比上升2.5pct,主要因公司引进研发人才,持续加大真皮和水性超纤研发投入;财务费用率-1.30%,去年同期为-0.14%。2021年前三季度,公司经营活动产生的现金流量为净流入1.46亿元,同比减少0.304亿元;收现比1.36,同比上升0.18;付现比1.51,同比增加0.3。公司经营活动净现金流下降主要系公司新设子公司后支付职工薪酬增加所致。

  下游汽车市场长期景气不改

  从需求端看,下游汽车零部件市场长期发展空间广阔。汽车革生产企业作为二、三级供应商向座椅总成等一级供应商提供成品革和裁片,而座椅总成等汽车零部件行业则受汽车整体市场的正向波及。全球汽车市场近年来产量增速下滑,2020年全球汽车产量7762.2万辆,同比下降15.8%,发达地区的汽车市场发展程度高,人均汽车保有量已达到较高的水平,行业未来的发展潜力主要来源于新兴市场。据国统局数据,虽然2020年我国汽车产量为2532万辆,同比下降1.36%,但2021年下半年以来,汽车产量逐渐增加,到2021年12月汽车产量已经达到296.6万辆,环比增长10.96%。从汽车保有量来看, 2019年我国千人汽车保有量约为173辆,而美国千人汽车保有量已达到837辆,是中国的近5倍;而澳大利亚、意大利、加拿大、日本等较为成熟的汽车市场千人汽车保有量在600辆左右。与发达地区相比,我国人均汽车保有量明显较低,居民对汽车的需求仍有很大的提升空间。因此,未来我国汽车产业仍然有可能保持平稳增长,将带动汽车零部件行业需求,最终促进汽车革市场需求提升。供应商体系认证壁垒高。汽车内饰皮革生产企业如果要进入整车厂的供应商体系,除了需要熟练掌握成熟的汽车皮革制造技术和工艺流程外,还需要通过评估、反馈和改进程序,通过审核的汽车革供应商才可能获得整车厂车型的定点生产意向,获得大批量订单,一旦双方确定合作关系,不会轻易变动。通常情况下,整车厂会就同一型号产品确定1-2名供应商集中采购。合格供应商在对应车型生产周期内将能获得稳定可期的优质订单。因此具有较大规模、研发能力及品质管理能力较强的汽车革生产企业能够有较强的客户粘性。

  汽车革产量稳中略降。据华经产业研究院数据数据,2010年汽车皮革产量约3亿平方英尺,至2019年底达4.16亿平方英尺,年复合增长率3.70%,而全球2019年汽车革产量为14.85亿平方英尺,中国汽车革产量在全球占比已达28%。虽然近年来随着汽车产量有所下滑,汽车革产量也略有下降,2019年产量环比下降13.5%,但未来随着我国汽车市场稳定发展,尤其是电动智能汽车快速增长以及内饰配置的升级,汽车革需求量将有望呈现持续稳定增长的态势。

  国内产能过剩,转型升级迫切。虽然我国是皮革制造大国,皮革生产企业数量众多,但大多数为中小型企业,产品结构不尽合理,中低端产品过剩,高端产品、个性化产品供给不足,与外资同行相比有一定差距。目前国内汽车皮革市场中,约20%由海外进口,60%以上由外资公司生产,剩下约20%由国内厂商供货。外资企业中主要包括德国柏德、美国鹰革、日本美多绿等,2020年市占率合计约60%。国内汽车皮革龙头明新旭腾2020年市占率约为10%,海宁森德、振静股份市占率约5%、2%。总体来看国内汽车革生产企业需要转型升级,不断获取市场份额。

  产能品类双扩张驱动长期发展

  扩大汽车革产能。分产品看,公司汽车革产品主要分为整皮和裁片产品,2020年分产品收入分别为6.47亿元和1.1亿元,同比增长19.59%和27.9%,增速较快。而公司在2017到2019年期间的牛皮革产能一直保持在2400万平方英尺,但随着公司订单量的增长,产能已经逐渐饱和,2017年到2019年产能利用率分别为125.72%、125.01%和141.5%,产能瓶颈制约着公司的进一步发展。为了满足汽车革下游需求,巩固原有优势,公司继续扩大产能。2020年8月31日,“年产110万张牛皮汽车革清洁化智能化提升改造项目”通过阶段性验收,公司产能提升至3840万平方英尺/年。同时公司已进入美国Chrysler、德国大众、法国PSA等国际主流车厂和一汽大众、上汽通用、上汽大众、神龙汽车、上汽通用五菱、广汽菲亚特、吉利、长城、长安、宝沃、比亚迪、奇瑞、一汽轿车、广汽等国内主流整车制造企业供应商体系,公司汽车革业务有望持续增长。

  汽车革迈向高端车型。公司坚持开发新型中高端汽车内饰新材料产品、持续加大环保皮革材料和生产工艺的研发投入力度,已成功掌握无铬鞣制、低VOC排放、全水性定岛超纤等汽车革行业前沿技术,产品适用车型逐步迈向高端化,为T-ROC(德国大众)、RT Minivan(美国Chrysler)、宝来、速腾、奥迪Q3、奥迪Q5L、探岳、探歌、传祺、高尔夫嘉旅、帝豪、博越、VV5(长城)、秦(比亚迪)、昂科拉、科帕奇等国内外多款主流车型批量供货,并已成为上述主流整车制造企业多款新车型定点供应商。

  品类扩张多元化发展。为丰富产品种类、提升发展潜力和抗风险能力,通过不断的研发投入,公司已成功研制出水性超纤新材料,由子公司明新孟诺卡(江苏)新材料有限公司负责实施的“年产200万平方米全水性定岛超纤新材料智能制造项目”逐步落地,截至2020年末,已提交14项水性超纤相关的专利申请,已产生一定收入贡献,未来水性超纤新材料产品有望成为牛皮革产品之后公司业务的另一增长极。

  截至2022年3月28日,公司PE(TTM)为20.45倍。从历史来看,公司目前估值水平处于较低水平。

  定价行情及申购建议

  1、转债申购中签率预计在0.00292%左右

  截至2021年9月30日,公司控股股东、实际控制人为庄君新。庄君新通过直接持有和间接控制等方式控制公司33.91%的股份。参考近期发行的风语转债(原股东配售比例24.72%,网上有效申购金额11.57万亿)、山石转债(原股东配售比例25.38%,网上有效申购金额11.16万亿),假设明新转债原股东配售比例和网上有效申购金额分别为50%和11.5万亿,则网上中签率预计为0.00292%左右。

  2、预计明新转债一级市场申购风险不高

  根据2022年3月28日明新旭腾收盘价测算转债平价为101.05元,参考目前评级相同、平价相近的起帆转债(转股溢价率18.00%)以及同行业雷迪转债(转股溢价率19.71%),预计明新转债上市首日转股溢价率预计在15%-20%区间,对于3月28日平价,明新转债上市价格预计在116.21元至121.26元。根据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算,结果如下图所示。明新转债规模不大,公司是国内最早进入汽车内饰材料细分市场的内资企业之一,已深耕十余年,尤其进入以奥迪品牌为代表的豪华车供应商体系,打破多年外资企业的垄断。产能逐步投产,发行转债进一步发展超纤产品业务,打造新增长点,成长性可期。预计一级市场申购风险不高,上市后可积极关注。

  根据Wind数据,明新旭腾目前PE(TTM)为20.46倍,处于近年来波动区间较低位置,估值相对偏低。

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