广汇汽车(600297)股票 预计Q2开始行业逐步复苏利好经销商龙头

股海投资   2020-03-23 15:57

  作者: 张程航

  来源: 华创证券

  2020年03月16日

广汇汽车股票最新消息

  预计Q2 开始行业逐步复苏,利好经销商龙头。1Q20 疫情影响车市消费,中性至乐观情形下预计Q1 行业上险增速-30%到-40%。2 月末终端营销活动重启,消费需求快速回升。我们预计疫情缓和后,Q2 行业上险增速中性至乐观情形为-15%到+2%,全年上险增速-1%到+2%。广汇汽车是国内规模第一的经销商集团,旗下839 家门店覆盖30 个省份和59 个汽车品牌,新车销售业务好于行业,初步预计中性至乐观情形下公司Q2 新车销量增速为-10%到+7%。

  扩张步伐放缓,自主经营质量有望提升。2016-2018 年扩张时,公司门店数年均+16%,累计增加297 家。预计2019 -2021 年,公司“关停并转”频次降低,向自主经营质量提升调整:

  1)新车业务:随行业复苏,预计量稳价增,品牌结构自中高端向豪华优化;2)售后业务:受保险费改影响,预计量减价增,维修客单价及毛利提升;3)佣金代理业务:与新车业务关联,预计车险新产品带来新增长;4)融资租赁业务:控制规模,将降低违约及减值风险;5)资本支出计划:关停并转频次降低,带来资本支出缩减、现金流好转。

  减值与财务包袱减轻,释放利润弹性。公司在扩张中形成了较大商誉,3Q19期末金额为190.6 亿元。2018 年行业下行时,公司计提北方门店0.95 亿元商誉减值,占18 年归母净利3%。2Q19 公司自主采用新金融工具准则,前三季度共计提3.7 亿元信用减值,占18 年归母净利12%。该减值中占比80%以上是融资租赁相关的长期应收款减值。若控制相应生息资产规模,该部分减值不常发生且可能回转。行业上行时,商誉和信用减值大幅计提概率下降。此外,公司去年12 月与邮储银行达成战略合作,今年2 月成功兑付3 亿美元高息债券,债务结构逐步优化,今年财务费用有望减少5%-10%,对应1.5-3 亿元。

  中长期,二手车及汽车金融业务成长性高。2019 年二手车销量为1,492 万辆,同比+8%,与新车销量比例拉近至0.6,延续高增速。受限于二手车增值税,经销商仅以佣金代理模式营业,单车毛利低于2,000 元。若税改落地,类比美国市场,经销商二手车销量及毛利均有望超过新车业务,拥有4-5 倍潜在提升空间。另一方面,2019 年国内汽车金融渗透率约为45%,美国为86%,国内渗透率仍有提升空间。公司在新车及二手车领域拥有国内最大的线下流量入口,是汽车金融产品推广的首要渠道之一。公司目前是二手车业务及汽车金融业务体量最大的经销商集团,依托线下网点的规模优势可以快速占领市场,预计中长期公司二手车及汽车金融业务均具备3-5 倍成长空间。

  投资建议:广汇汽车当前估值处于历史底部区间,安全边际高。短期看,行业恢复、公司扩张放缓、经营提质、减值与财务包袱减轻,都有望撬动公司估值修复。中长期看,依托先发和规模优势,广汇二手车及汽车金融业务成长潜力大,有望带来更强α收益。我们预计公司2019-2021 年归母净利29.4 亿、33.4亿和41.8 亿元,同比-9.8%、+13.8%和+24.9%,对应当前PE 12.7、11.2 和9.0倍。考虑当前行业整体平均14 倍PE(剔除负值),且行业景气有望恢复,给予公司2020 年目标PE 15 倍,对应目标价6.15 元,相对当前股价空间34%。

  首次覆盖,给予“强推”评级。

  风险提示:行业复苏低于预期、经营质量不及预期、商誉及信用减值风险加剧。

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