如何应对美债利率波动?美债利率上升对股市有何影响?

2021-03-22 14:46

  2月初以来美债收益率急速攀升,引起市场大幅波动,实际利率对其影响显著大于通胀预期。今年2月以来,美国十年期国债收益率上行50个基点,以10年期TIPS收益率来反映的实际利率变动了40个基点,而通胀预期基本维持在2.1%-2.2%之间上下波动,仅上升了10个基点。因此,在本轮美债收益率的急速攀升中,实际利率起到了主导作用,其影响为80%,通胀预期仅影响20%。我们判断今年美国收益率仍将上行,但幅度减缓,一旦接近2%,美联储进行干预的概率比较高。

  实际利率的上升反映了经济增长的预期。首先,随着美国疫情逐步得到控制,新增确诊病例和新增死亡病例从高位回落;其次,拜登政府新一轮1.9万亿财政刺激政策出台,美国刺激政策由货币政策主导逐渐转向财政政策主导。财政政策对于实体经济的作用更为直接,生产和需求领域美国经济均存在较强的复苏动力,推动实际利率快速上行,但幅度也将变缓。

美债利率上升对股市影响

  通货膨胀预期基本已经被充分定价。从2008年以来,即使在极度宽松的货币政策下,美国通胀一直维持低位,核心PCE基本保持在2%的水平下,这也给了美联储进一步宽松的底气。通胀预期与原油价格存在较强的相关性。虽然全球经济复苏会从需求端对原油价格形成支撑,但在交通运输需求没有完全恢复的情况下,原油价格已经出现了快速上涨,因此经济复苏的预期基本已经被充分反映。在经济复苏没有超预期的情况下,原油价格继续快速上涨的可能性比较小,通胀预期也会随之保持相对稳定。

  政府加杠杆,难以容忍国债利率大幅上升。近期耶伦曾提到衡量政府杠杆率不能单纯用债务/GDP,而应该考虑利息支出/GDP,反映了政府对利率上升的敏感度提升。依赖于去年极低的利率,美国政府偿债压力得到缓解,联邦政府利息支出净额占GDP的比例也降低到1.67%。综合新增债务和借新还旧,10年期国债收益率上升1个百分点,利息支出额外增缴540亿美元,接近GDP的0.3%。由于目前财政部仍有较高的财政存款可以调用,今年上半年新增融资规模不大,可以容忍美债收益率短期提高,但下半年随着发债规模扩大,美国政策对利率上升的敏感程度上升,需要较低的美债收益率以维持政府的偿债能力。

  在政府债务压力的要求下,美债收益率的进一步上升势必要求美联储做出反应,控制长端利率,缓解政府偿债压力,并防范资本市场的大幅波动。美联储可以做的操作有两种,一是扭曲操作(OT),二是收益率控制(YCC)。相比而言,美联储首先实施扭曲操作的可能性更大,目前美债期限利差较宽,通过实行扭曲操作,压低长端利率,降低政府再融资成本,同时也可以扩大实体经济利润。借鉴上轮2011年OT经验,由于当前金融市场不稳定性上升,我们认为当美债收益率超过1.8%以后(上轮1.9%),可能触发美联储进行扭曲操作,这样10年期国债收益率有可能短期企稳在2%左右的水平。

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